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Muchos colombianos acostumbran comprar dólares, con la idea de que estos siempre suben. Sin embargo, antes de aventurarse en estos terrenos los inversionistas deben tener en cuenta varios elementos.

Lo primero es que es difícil estimar con certeza el rendimiento de una inversión en dólares, pues su rentabilidad total depende de la tasa de interés que ofrezca el activo -cero para el caso de los dólares en efectivo- y de la devaluación del peso durante el período de la inversión.

El peso se ha devaluado en promedio un 15.7% desde finales de 1993, ritmo inferior a la inflación promedio durante el período (18%), lo que significa que quienes compraron dólares en esa época y los han mantenido hasta ahora han perdido parte de su poder adquisitivo. Sin embargo, cuando se consideran los últimos siete meses, la situación es muy distinta. La devaluación anualizada alcanza el 35%, mientras que la inflación promedio ronda el 12%.

El fortalecimiento de la divisa en los últimos 12 meses tiene a muchos pensando si las inversiones en dólares siguen siendo un buen negocio o si, por el contrario, ahora que el Gobierno ha anunciado su intención de iniciar conversaciones con el FMI y obtener un préstamo de 3.000 millones de dólares, el precio de la divisa caerá.

¿Qué hacer?

Los inversionistas que deseen tener posiciones en dólares cuentan con varias alternativas: la más conocida es comprar dólares en efectivo, pero su rentabilidad es inferior a otras opciones, puesto que se pueden obtener ganancias si el peso pierde terreno frente a la moneda extranjera, pero no más.

Los dólares pueden ser adquiridos en casas de cambio e instituciones financieras, entre otros. El precio varía de un lugar a otro, pero por lo general es más alto en un establecimiento de crédito, aunque en este caso los compradores pueden estar tranquilos por la autenticidad y procedencia del dinero. La compra a cambistas en plena calle puede resultar más barata, pero encierra algunos riesgos.

Una alternativa de mayor rentabilidad es adquirir títulos en dólares, porque se obtiene no solo el beneficio de la devaluación, sino además, un rendimiento determinado. Tal es el caso de los TES en dólares u otros títulos emitidos por el Gobierno en moneda extranjera, que se consiguen fácilmente en el mercado secundario. Para comprar o vender estos papeles, el público debe acudir a una sociedad comisionista de bolsa.

Otra alternativa es comprar CDT en dólares en un banco de capital extranjero o con filiales en el exterior. Las condiciones de la inversión cambian dependiendo de la entidad; algunas exigen la apertura previa de una cuenta de ahorros con un depósito, cuyo valor depende de las políticas de la institución. En muchos casos, la cantidad requerida es 10.000 dólares.

Fondos de inversión

Otra modalidad es la adhesión a algún fondo de inversión en moneda extranjera que ofrecen algunas sociedades comisionistas de bolsa, fiduciarias o fondos de pensiones voluntarias. Existen fondos para todos los perfiles de inversionistas. Por lo general, la permanencia mínima es de un año. En muchos casos, el monto mínimo de la adhesión es 5.000 dólares.

Diferentes sociedades promueven la inversión en fondos establecidos en alguno de los paraísos fiscales del Caribe. Estos fondos pueden ser administrados por grandes gestores de portafolios a nivel internacional. En cualquier caso, es recomendable asegurarse de la idoneidad y profesionalismo de quienes promueven estas inversiones.

Existen, pues, múltiples alternativas de inversión en dólares. Los interesados pueden encontrar alguna que se ajuste a sus necesidades de rentabilidad, riesgo y diversificación. Esto último hace referencia a que no es conveniente que todas las inversiones estén denominadas en una misma moneda, pues cualquier movimiento adverso de la tasa de cambio podría traducirse en un modificación brusca en la rentabilidad.

Invirtiendo en Mercados Derivados

¿Cuando conviene comprar un futuro, y cuando utilizar una opcion?

Cuando la volatilidad esta por arrriba del promedio historico el mercado facilmente puede tocar su stop y sacarlo con una perdida, esto es en futuros: sin embargo, en opciones como el riesgo es limitado (cuando ud. compra opciones el riesgo es limitado al valor de la opción más comisiones; cuando ud. vende opciones el riesgo es ilimitado) al valor de la opción y generalmente no se utilizan stops ud. puede "soportar" la alta volatilidad de un mercado y aun asi obtener buenas ganancias si es que el mercado se mueve en la dirección que ud. esperaba. Si la volatilidad esta por abajo del promedio historico entonces es más conveniente usar futuros.

En sus cursos, entregan algún certificado finalizando el curso?
Nosotros no somos una institución educativa por lo tanto no requerimos que den un examen al final del curso, esta en cada persona si verdaderamente quiere aprender o no a invertir en estos mercados. Si de verdad quiere aprender nosotros le proveemos de toda la ayuda necesaria incluyendo nuestro simulador y nuestra asesoría por tres meses via e-mail. Lo que si damos es una carta de reconocimiento, pero para eso lo menos que pueden hacer es practicar en nuestro simulador; si no practican no hay carta.

Una vez participando en Futuros u Opciones en que idioma será la comunicación con mi broker? Después de dar instrucciones a mi broker en cuanto tiempo se garantiza su ejecución y en cuanto tiempo se me informa de su resultado?
Todos nuestros productos y servicios son en castellano, incluidos nuestros brokers, todos hablan su idioma. Nadie le puede garantizar un tiempo limitado en la ejecución de su orden. La ejecución de su orden puede demorar 30 segundos como varios minutos, todo depende de la volatilidad del mercado y el volumen de negociaciones; el resultado se le informa de inmediato.

Para operar en esos mercados desde el exterior (mi caso por ejemplo) no podría hacerlo por teléfono ya que el costo de las comunicaciones se llevarían toda la posible ganancia. Tendría que ser por Internet. ¿Existe un canal para operar por Internet?
Cuando ud. aperture una cuenta con nosotros le daremos gratuitamente el software necesario para que pueda poner sus ordenes a través de Internet. No tiene que utilizar el teléfono para nada. Si tiene preguntas al respecto las puede enviar por e-mail a: broker@futuros.com y las contestaremos de inmediato.

¿Qué es un contrato de Futuros?

Es un compromiso entre un comprador y un vendedor sobre un producto determinado, por una cantidad determinada y por un tiempo determinado. El comprador se compromete a recibir el producto y el vendedor a entregar el producto. Por ejemplo: un producto determinado es Maíz, Ganado, Azúcar, Oro, Crudo, Libra Esterlina. Cada contrato de Maíz tiene 5 mil fardos (bushels), Ganado tiene 40 mil libras, Oro tiene 100 onzas, etc. y el tiempo determinado son los meses de liquidación a futuro de cada contrato, digamos por lo general es Enero, Marzo, Mayo, Julio, Septiembre y Diciembre.

Si compro un contrato de Ganado (Live Cattle) ¿ tendría que recibir 40 mil libras de este al vencimiento?
No. El 90% de los que invierten en estos mercados liquidan sus posiciones mucho antes del vencimiento y hay una gran cantidad que los liquida el mismo día que los compra, así de fácil. El principio básico de estas inversiones es comprar a un precio bajo para venderlo a un precio más alto, por lo tanto si a los dos o tres días ud. tiene una ganancia apreciable liquide su contrato y ponga sus ganancias en su bolsillo. El Mercado de Futuros no puede ser tratado como la Bolsa de Valores, pues si ud. compra acciones de IBM y estas bajan ud. estaría perdiendo plata pero nadie le diría nada, ese es su problema. Pero si ud. compra contratos de Oro y el Oro empieza a bajar su broker le va a llamar de inmediato para que ponga más dinero en su cuenta o liquide sus posiciones. Aquí es donde entran los famosos stops.

¿Qué cosa son stops?
Stops es un tipo de orden generalmente utilizada para cerrar una posición originada con anterioridad. Aunque en condiciones normales el stop determina su salida del mercado, hay condiciones anormales del mercado donde estos NO limitan sus perdidas. Esto es cuando se producen brechas (gaps) o el mercado subitamente se acelera (fast markets) debido a un reporte económico o de producción o algun acontecimiento mundial. Sin embargo, nosotros siempre inculcamos la utilización de los stops; es preferible tener un riesgo pre-establecido a no tener ningun control sobre su riesgo!

¿Como se liquidan las posiciones?
Hay tres tipos de posición: Largo (long) es cuando uno compra porque espera que el mercado suba. Corto (short) es cuando uno vende porque espera que el mercado baje y neutro (flat) es cuando uno se mantiene fuera del mercado (esta es hay veces una sabia decisión). Para liquidar un contrato que ha comprado lo liquida con una venta, así de fácil. Por ejemplo: Hoy día compra un contrato de Soya de Julio, en tres días tiene una buena ganancia y ¿quiere ponerla en el banco? simplemente venda su contrato de Soya de Julio y voila las ganancias están en su cuenta. Si vende un contrato la operación para liquidarla es al revés. ¿Difícil?

¿Se puede invertir en diferentes mercados al mismo tiempo?
Se puede pero no se lo recomendamos; especialmente si ud. esta recién empezando. Hay como 50 mercados en los cuales ud. puede invertir y cada uno tiene su propia "personalidad". Es difícil "sentir" la personalidad de un mercado al comienzo. Peor es si ud. quiere invertir en 5 o 6. Tome su tiempo para aprender a analizarlos, observando sus comportamientos. Después puede intentar con 2 y luego con 3 y así poco a poco ir subiendo, hasta donde le de el dinero. No se olvide que para invertir en cada mercado le van a pedir un margen, indistinto de cual sea el mercado.

¿Qué son márgenes?
Márgenes son depósitos para garantizar la apropiada liquidación de cada contrato. Por ejemplo, para comprar un contrato de Maíz se requiere de un deposito de $405 dólares, Oro $1,080, Cacao $560, Cobre $1,900, Crudo $1,500, Libra Esterlina $1,350; ahora, estos márgenes son variables, pueden subir como pueden bajar. Entonces, de acuerdo a su capital con el que aperturó su cuenta es la cantidad y variedad de contratos que puede negociar. Si tiene $1,000 dólares no podrá negociar más que dos contratos de Maíz; si tuviera $10,000 podría negociar todos los productos antes mencionados.

¿Se requiere de márgenes para el Mercado de Opciones?
La compra de opciones NO requiere de margen. Pero la venta SI y esto es debido a que la venta de opciones (al igual que en Futuros) el riesgo es ilimitado.

¿No existe competencia en estos mercados?
Por supuesto que no. Dele una mirada a su periódico financiero de su localidad (en los EU podría ser el Wall Street Journal, en España Expansión); busque el recuadro del S&P500 Index, fijese en la cantidad de Contratos Abiertos (Open Interest) que hay, actualmente hay más de un millón sumados todos los meses de negociación, esta es la cantidad de participantes en este mercado. Este es solo un mercado, imaginese si sumara todos los mercados. Ahora, hay mercados en los que la participación es bien escasa, tenga cuidado de estos, se ha dado casos de inversionistas que han podido entrar pero no salir. Por eso fijese, antes de comprar nada, en la columna de contratos abiertos (Open Interest), para ver si va a poder negociar sin dificultad.
 
 

Ud. acaba de comprar una opción sobre la casa. Durante los próximos 10 días, ud. puede ejecutar la opción y comprar la casa al precio previamente establecido de $325,000. Si ud. no ejecuta su opción, esta expirará al final de los 10 días y el constructor se quedará con los $500.00.

Esto es algo parecido a como las opciones funcionan en el mercado de futuros y la bolsa de valores. Por ejemplo, si ud. compra una opción call (el derecho pero no la obligación de comprar un contrato de futuros) de Plata a $4.00 por $500.00, si la Plata sube durante el termino de la opción ud. puede ejecutar o vender la opción para obtener ganancias. Sin embargo, si la Plata no sube por arriba de su strike price (precio de ejecución) o baja en valor, su perdida será $500.00 pero nunca más de eso; el riesgo en la compra de opciones es limitado al precio de la opción más las comisiones de su broker. No así en la venta de opciones, donde el riesgo es ilimitado.

Un poco de historia...

Por muchos años hubo un mercado de opciones over-the-counter en la bolsa de valores de los Estados Unidos. Los valores sobre los que las opciones eran ofrecidas eran “blue-chips” como IBM, General Motors y AT&T. El dueño de las acciones se arreglaba con el broker para vender una opción sobre estas a un precio establecido. El broker le hacia publicidad buscando compradores y ganaba una comisión sobre la opción vendida.

Estas opciones over-the-counter no eran transferibles. A menos que un acuerdo especial sea hecho con el broker para que él las vuelva a tomar y las revenda; solo había dos medios de acción para el dueño de la opción.

Si el precio de las acciones variaban lo suficiente como para que valga la pena ejecutarla, el lo podía hacer y recibir las acciones. Si no, simplemente abandonaba la opción al vencimiento. Un mercado de opciones over-the-counter en futuros hubo en los 70s, pero estuvo plagado de escandalos. Brokers inescrupulosos, prometiendo grandes ganancias con poco riesgo, recibieron millones de dólares en primas. Pero ellos no mantuvieron los correspondientes contratos de futuros. Ellos mantuvieron solo la esperanza de que las opciones que vendían nunca se revaluaran y expiraran sin valor. El juego acabo cuando una buena cantidad de compradores de opciones con posiciones ganadoras fueron en busca de sus ganancias y solo encontraron teléfonos desconectados y direcciones sin retorno.

Desde 1982 las opciones en futuros han sido negociadas en las bolsas de futuros, donde la integridad financiera esta garantizada por la misma bolsa y por la cámara de compensaciones (vease el manual básico). El mercado subyacente de estas opciones son los contratos de futuros negociados en la misma bolsa. Ejecutar la opción resultaría en la transferencia a una posición de futuros de el vendedor de la opción al comprador de la opción al precio de ejecución (strike price).

Opciones negociadas en las bolsas, además de otorgarle confianza al inversionista, añade una tercera posibilidad de acción para los compradores y vendedores de opciones. Nunca más sus alternativas estarían limitadas a la ejecución de la opción o dejar que expiren sin valor. Ahora, como en los contratos a futuro, una opción comprada en bolsa puede ser liquidada con una transacción opuesta a la posición actual. Esta innovación abrió las puertas a un dramático incremento en las negociaciones.

Habiendose probado así mismas como instrumentos de uso viable en la industria de futuros y potencialmente valioso para efectos de cobertura, las opciones se encuentran disponibles en la mayoría de contratos de futuros y más contratos están siendo establecidos mes a mes.
 

El maíz es importante para ambos. Este es su principal plantación; este es el costo principal para alimentar mi ganado. Yo espero precios bajos de maíz. Durante todo el verano ud. esta rezando porque algo positivo -como una inesperada compra de los Rusos, por ejemplo- levante los precios del maíz.

Un día de primavera ud. viene a visitarme y me sugiere lo siguiente, "Vamos a acordar el precio del maíz ahora para el próximo otoño," me dice. "Vamos a acordar un precio que nos permita a ambos realizar una razonable ganancia. Así de esta manera, ninguno de los dos tenemos porque preocuparnos de el precio del maíz en Septiembre. Estaremos en la condición de planificar mejor. Podremos seguir adelante con nuestros negocios, con la seguridad de lo que pagaremos y recibiremos por el maíz."

Estuve de acuerdo, y acordamos un precio de $2.50 por "bushel" (antigua medida agrícola sólo utilizada en los E.U.; 36.74 bushels = 1 tonelada métrica). Este acuerdo es llamado un contrato por adelantado -un "contrato" porque es un acuerdo entre un comprador(yo) y un vendedor(ud.); "adelantado" porque la real transacción la vamos a realizar más adelante, o en el futuro.

Es una buena idea, pero...siempre tiene sus fallas. Supongamos que los Rusos sí anuncian una sorpresiva compra de maíz, y los precios suben hasta $3.00. Ud. ahora estaría buscando la manera de dejar el contrato a un lado. De la misma manera, yo no estaría muy dispuesto de soportar nuestro acuerdo si una cosecha abundante, cause que los precios bajen hasta los $2.00 por bushel de maíz.

Ahora, hay otras razones por las cuales nuestro contrato por adelanto podría no llegar a realizarse. Una tormenta de granizo podría destruir por completo su cosecha de maíz. Yo podría vender mi rancho con todo el ganado incluído, y el nuevo dueño no responsabilizarse por el acuerdo. Cualquiera de los dos podría declararse en bancarrota....

El Mercado de Futuros fue inventado para resolver estos problemas con los contratos por adelantado, mientras retiene todos los demás beneficios. Un contrato de Futuros es lo mismo que un contrato por adelantado con unos cuantas condiciones añadidas.

Un contrato por adelantado puede ser emitido para cualquier "commodity" (articulo de consumo o producto). También puede ser emitido por cualquier monto o fecha de entrega. Si ud. quiere comprar 1400 bushels de maíz "silver queen" para ser entregado en la puerta de su casa el 2 de Junio próximo, ud. puede hacer esto con un contrato por adelantado. No puede hacer ud. esto en el Mercado de Futuros.

El Mercado de Futuros es para un grado específico de producto, cantidad, y mes de entrega. Por ejemplo, el contrato de Futuros para maíz en el Chicago Board of Trade (CBOT) es negociado por 5000 bushels (cantidad) de maíz amarillo No.2 (grado). Los meses de entrega son Marzo, Mayo, Julio, Septiembre y Diciembre. No hay otros meses de entrega, ni otras cantidades (de contrato) disponible. Todos los contratos de Futuros son standarizados de esta manera. Esto fue hecho para hacer los contratos de Futuros específicos e intercambiables. Grado, cantidad, y mes de entrega son especificados por el broker cuando es designado el contrato. Sólo el precio es dejado para ser determinado.

Otra diferencia es dónde el negocio puede ser realizado. Un contrato por adelantado puede ser emitido en cualquier parte. Los contratos de Futuros son comprados o vendidos sólo en las Bolsas por miembros de la Bolsa. Continua...
 

El Tiempo
Agosto 4 de 1999
Crea nuevo sistema de crédito de vivienda

Lista la nueva ley financiera

El sistema financiero colombiano cuenta con un nuevo marco regulatorio que le permitirá fortalecer su actividad en el negocio de la intermediación.

Se trata de una nueva normatividad que establece mayores exigencias para la constitución de entidades financieras, además de dotar a las autoridades de regulación de instrumento más ágiles para la supervisión bancaria.

La nueva ley financiera establece nuevos montos de capital para los bancos, las corporaciones de ahorro y vivienda y los demás intermediarios de crédito. Además, dota a las autoridades de control de nuevos instrumentos para prevención de crisis mediante fusiones o ventas de entidades que eviten la toma de posesión de algunas de ellas.

La reforma financiera fue sancionada ayer por el presidente Andrés Pastrana y uno de los aspectos centrales es la creación de un nuevo sistema de financiación de vivienda. El nuevo sistema se basa en el principio de crédito a largo plazo sobre la base de que las tasas de interés y el comportamiento de las cuotas mensuales deben corresponder al comportamiento de la inflación.

El ministro de Hacienda, Juan Camilo Restrepo, dijo que con el nuevo sistema de financiación se buscará darla la opción a las entidades financieras de captar recursos a largo plazo para que garanticen el fondeo de créditos a 25 ó 30 años.

El Gobierno tiene un plazo de seis meses para reglamentar el nuevo mecanismo de financiación hipotecaria que se alimentará en buena medida con los recursos con que disponen los fondos de pensiones.

La nueva ley financiera establece también medidas de estímulo para que los deudores morosos se pongan el día en el pago de sus cuotas con los establecimientos de crédito y ser borrados de las listas negras de los bancos de datos.
 
 

Gerencia del Valor     Revista Dinero  Agosto de 1999 Gerencia de valor La discusión sobre el valor económico se ha quedado en el instrumento de medición. Lo importante es utilizar el modelo para gerenciar y maximizar la riqueza empresarial. Por Humberto Cárdenas Uno de los temas que ha comenzado a ser tratado en nuestro medio como una herramienta de gerencia de última generación es el Valor Económico (VE) y la Gerencia de Valor (GV). Es un tema obligado en cualquier conversación financiera o gerencial.  El verdadero alcance de ésta y otras herramientas importadas se está perdiendo, pues nos hemos centrado en la medición de un número y no en la utilización gerencial de un modelo. Este comportamiento -tan frecuente en países que copian modelos de gestión- nos ha insinuado que lo relevante es la fórmula y no el contenido estructural. La contabilidad que se maneja en Colombia es obsoleta y defensiva. No se aplica para gerenciar ni para tomar decisiones.  Esencia sobre forma Siempre que hay una oferta nueva de herramientas para el análisis financiero, no falta el conjunto de académicos teóricos que, sin vacilaciones ni reparos, emiten juicios de valor sobre los elementos computacionales que soportan el modelo. En el caso del VE encontramos un conjunto de discusiones filosóficas e insulsas centradas en el método, no en el contenido: que el cálculo del WACC debe ser con pasivos operacionales, que la utilidad neta operativa no es útil pero la utilidad neta final sí, que el capital invertido puede ser equiparado al patrimonio, que es el promedio de las cuentas del balance, que no, que es el saldo inicial, que el beta está mal calculado, que el riesgo país cambió... Estas son unas interesantísimas opciones para darles contenido a cursos académicos y por qué no (buena idea) para unos exámenes de final de curso para lucimiento de profesores teóricos. Pero lo que no es justo es poner a empresarios y gerentes en medio de polémicas para justificar métodos y fórmulas. Lo importante no es el método, es el uso de la herramienta en forma continua y permanente con el objetivo de mejorar las obsoletas prácticas gerenciales de nuestro país.  El día que nuestras contabilidades se basen en actividades, se dará un paso importante.  ¿La fiebre está en el termómetro o en el enfermo? En aras de un equilibrio necesario, vale la pena citar que hasta el momento lo que hemos percibido del modelo de VE, no dista mucho de la propuesta de la teoría tradicional de análisis financiero donde se termina después de una exhaustiva utilización de índices y herramientas siempre en el mismo punto sin importar la condición, tamaño o estructura de una empresa: venda más, gaste menos, cobre más rápido, rote los inventarios más aceleradamente, endéudese barato, preferiblemente a largo plazo, etc. Hoy, el nuevo discurso pregonado por la Gerencia de Valor es básicamente el mismo pero con palabras de final de siglo:  * Haga un uso eficiente del capital (léase, endéudese barato, preferiblemente a largo plazo...). * Sea productivo en el uso de recursos (venda más, gaste menos...). * Optimice el rendimiento del flujo de caja operacional (cobre más rápido, rote los inventarios más aceleradamente...). Sí, son ideas excelentes sin el menor cuestionamiento y con absoluta seguridad nadie va a quedar mal al emitir recomendaciones tan sesudas. Sin duda, los interlocutores de estos planteamientos se preguntarán, al igual que los estudiantes actuales de un curso básico en finanzas, "muy bien, ya sabemos qué hay que hacer; pero ¿cómo lo hacemos?". Es ahí donde las finanzas tradicionales pierden un poco su alcance: desde el punto de vista del diagnóstico cumplen a cabalidad su papel, pero cuando se trata de formular soluciones, éstas se quedan en el plano de lo deseable y obvio pero no en el plano de lo ejecutable y práctico.  En la gráfica adjunta se puede apreciar cómo el ROA (Retorno sobre Activos) y el Valor Económico tienen perfiles y comportamientos similares. Lo importante no es si el termómetro está en grados centígrados o en grados Fahrenheit, lo realmente importante es encontrar la causa de la fiebre del enfermo y luego de un tratamiento eficaz, bajarle la temperatura. De todas formas, bajará en ambos termómetros. La pregunta clave es: ¿nos hemos puesto en la tarea de incrementar de verdad la productividad? A veces, pensamos que cambiar de método de medición es suficiente, pero nunca vamos a lograrlo, si no hacemos algo de verdad. La respuesta a nuestra pregunta se la dejamos a nuestro lector.  A lo anterior debe adicionarse el hecho de que la responsabilidad del éxito o el fracaso en los negocios no siempre es originado en las variables externas. Una gran responsabilidad nace en la eficiencia con que se manejen los recursos y, en especial, la inversión de los terceros, ya sea vía aportes o financiación de pasivos. En nuestro medio han hecho carrera las explicaciones exógenas. Basta con hojear los informes de la gerencia hacia sus accionistas, explicando las razones por las cuales no logró cumplir las metas trazadas, para encontrar una cantidad de justificaciones en su gran mayoría externas (sin "responsabilidad" de la gerencia). En muy raras ocasiones se logra percibir la aceptación por parte de los administradores, de la responsabilidad sobre los pobres resultados obtenidos.  El siguiente paso La solución a todas estas inquietudes no es sencilla. Dinero ha venido presentando temas relacionados con la productividad del capital y de los recursos. El Valor Económico, el ROA y otros temas han sido pasos intermedios con el claro fin de proponer nuevas herramientas, pero no queremos quedarnos con la herramienta y sin aplicación. Presentamos por primera vez en una publicación de este tipo un conjunto de ideas que pueden ser los pasos iniciales hacia una verdadera Gerencia de Valor.       * La detección de los activos improductivos no es tan evidente (tan cierto es que seguimos llenos de ellos). Buena parte de esta situación se origina en las herramientas que se usan para monitorear el negocio y sus actividades. Nos referimos obviamente a la Contabilidad (Financiera y de Costos) que hoy todavía manejamos en nuestro país con el fin de cumplir el requisito de una información externa casi siempre defensiva y no el papel realmente importante de servir a las necesidades internas en la toma de decisiones. Nuestra contabilidad es obsoleta y anacrónica. Mide muy bien lo que no es útil. Acumula hechos económicos en forma desordenada y farragosa. Es claro que para gerenciar lo correcto se debe comenzar por medir lo correcto. * Debemos generar un conjunto nuevo de estados financieros o, por lo menos, rediseñar los existentes. Este es un tema largo. Comencemos por desagregar la información financiera y operativa. El balance y el estado de resultados presentan la información como si el negocio estuviese conformado por una única fuerza. Cada organización tiene sus dinámicas propias y es un pesar que no se disponga de información financiera por cada una. Soñemos por un momento y preguntémonos cómo cambiaría nuestra forma de tomar decisiones al contar con estados financieros por cliente, por producto, por sucursal, por línea de negocio, por empleado, etc. Es un verdadero milagro que se pueda obtener algo sustancioso con las herramientas actuales.  * Para lograr el objetivo planteado, hay varios modelos. El más difundido en el mundo y que en nuestro país comienza a mostrar resultados es el ABC (Costeo Basado en Actividades) y el ABM (Gerencia Basada en Actividades). Sin entrar en detalles, es un modelo basado en la asociación flexible de los elementos operacionales de un negocio de acuerdo con las necesidades gerenciales ya sean éstas permanentes o esporádicas. El día en que nuestras contabilidades estén diseñadas por actividades, habremos dado un paso importante en la modernización del proceso de toma de decisiones y disminuiremos el riesgo en forma sustancial. Ver Gráfico   El ROA (Retorno sobre Activos) y el Valor Económico tienen perfiles y comportamientos similares. El primero es un índice de fácil cálculo e interpretación. El segundo, complejo y sofisticado. Ambos nos están indicando básicamente lo mismo, somos un país improductivo. Identifique sus creadores de valor Como ejemplo del uso de estos modelos, tomemos los estados financieros de una empresa hipotética (ver cuadro adjunto). En la primera columna está el resultado agregado del negocio. Un análisis tradicional arrojaría un diagnóstico igualmente tradicional como el que ya citamos (venda más, gaste menos...). Sin embargo, las cosas cambian radicalmente cuando decidimos desagregar los estados financieros por alguna de las fuerzas del negocio, en este caso por producto. Bien podría haber sido por cliente, vendedor, etc. Aplicando el ABC/ABM se obtienen las siguientes tres columnas (verde). Estas presentan la información financiera de cada uno de los tres productos que se manejan y sus recursos. Es evidente que el producto 1 y sus recursos asociados son creadores de valor y que el producto 3 y sus recursos son destructores de valor. Suponiendo que los productos y sus recursos son fragmentables, en las columnas 5 y 6 (amarilla) proyectamos el negocio eliminando totalmente el producto 3. Las ventas, los activos y los pasivos disminuyen, pero la utilidad y el valor aumentan. En la columna 6 suponemos que los activos fijos tienen una pérdida del 30% (condición de mercado actual), los resultados son igualmente buenos. Pero si miramos detenidamente la columna 7 (azul), en la cual proyectamos el período siguiente con base en un crecimiento homogéneo del 20%, los resultados son espectaculares.   VALOR ECONOMICO 1 2 3 4 5 6 7 Pro- ducto Pro- ducto Pro- ducto Sin pro- ducto Sin pro- ducto Perío- do 1 2 3 3 3* sigui- ente ACTIVOS 245,600 80,606 63,229 101,765 143,835 143,835 172,602 Cuentas por cobrar 56,700 22,517 18,554 15,629 41,071 41,071 49,285 Inventarios 78,900 21,709 17,075 40,116 38,784 38,784 46,541 Fijos netos 110,000 36,380 27,600 46,020 63,980 63,980 76,776 PASIVOS 149,490 31,230 32,010 86,250 63,240 58,240 69,888 Cuentas por pagar 62,800 15,200 9,450 38,150 24,650 24,650 29,580 Obligaciones financieras 86,690 16,030 22,560 48,100 38,590 33,590 40,308 PATRIMONIO 96,110 49,376 31,219 15,515 80,595 85,594 100,862 Capital 72,000 26,400 23,740 21,860 50,140 63,098 63,098 Utilidades 24,110 22,976 7,479 -6,345 30,455 22,497 37,765 245,600 80,606 63,229 101,765 143,835 143,834 170,750 Estado de resultados Ventas netas  617,500 251,600 172,050 193,850 423,650 423,650 508,380 -Costo de ventas 404,700 148,900 116,780 139,020 265,680 265,680 318,816 Utilidad bruta  212,800 102,700 55,270 54,830 157,970 157,970 189,564 Gastos de operación 148,600 62,340 36,710 49,550 99,050 112,856 118,860 Utilidad operacional  64,200 40,360 18,560 5,280 58,920 45,114 70,704 -Egresos financieros 27,108 5,013 7,055 15,041 12,067 10,504 12,604 Utilidad antes impuestos 37,092 35,347 11,505 -9,761 46,853 34,610 58,100 Impuestos 12,982 12,372 4,027 -3,416 16,399 12,114 20,335 Utilidad neta final 24,110 22,976 7,479 -6,345 30,454 22,497 37,765 Valor Económico 4,575 12,940 1,133 -9,498 14,073 5,099 17,264 Algunas conclusiones claras que podemos generar de este ejercicio son: vender más no es ganar más, crecer por crecer es una mala estrategia, la liberación de recursos improductivos es altamente rentable, la gerencia de valor con información desagregada es viable y eficiente. En el caso de perder en la venta de los activos fijos un mayor valor, por ejemplo, un 40%, el Valor Económico pasaría a ser de $2.108, que desde una óptica de corto plazo, sería malo. Pero proyectando el siguiente período el Valor Económico llegaría a un halagador $12.854. Dejamos al lector estos resultados para que disfrute y encuentre otras conclusiones. La identificación de creadores de valor debe ser permanente y acorde con las necesidades. La continua búsqueda de valor es un ejercicio que debe arraigarse en la cultura de los negocios y los resultados no se harán esperar.

La medición del valor   Por Ignacio Vélez Pareja Uno de los momentos críticos de la gerencia moderna es cuando se enfrenta a los planes de negocios. La definición del nuevo proyecto, el mercado, la estrategia y al final hacerse las preguntas claves: ¿es rentable el nuevo negocio o proyecto?, ¿cuáles son las expectativas?, ¿en cuánto tiempo se recupera la inversión?  Las respuestas se producen con el análisis de valor. Un objetivo de una buena gerencia es la maximización del valor de la firma y a partir de allí repartir en forma equitativa la riqueza entre todos los interesados (stockholders y stakeholders): accionistas, trabajadores, Estado, clientes, acreedores, proveedores, en general, la sociedad. Es, por tanto, una obligación de la gerencia tomar decisiones que contribuyan a lograr ese objetivo. Esta gestión implica, en el fondo, comprar activos (proyectos tangibles o intangibles, alternativas de inversión, etc.) que generen valor adicional para la firma.  Cuando el gerente se enfrenta a alternativas, debe considerar los beneficios y los costos de cada una. Para esto debe usar el Valor Presente Neto (VPN), cuyo propósito es medir el valor agregado con que contribuye el proyecto a la firma.  El objetivo de la buena gerencia es maximizar el valor para todos los asociados de la firma.  El VPN se puede ilustrar con una gráfica.  Los ingresos netos de un proyecto se pueden descomponer en tres partes:  1. El valor de la inversión que debe devolver el proyecto. 2. El costo del dinero o interés que paga el proyecto. 3. El remanente. Esto es la generación de valor que le produce el proyecto a la firma. El VPN se puede explicar así: cuando se hace una inversión, a lo largo de la vida de la misma, se recibe un flujo neto igual a la suma invertida y una suma adicional. El VPN mide el remanente después de restar al flujo neto en valor actual, la inversión (o el préstamo que le hace la firma al proyecto) y el interés (calculado a la tasa de descuento, la cual es el costo del dinero: el de la deuda y el de los accionistas) que debe pagar el proyecto a la firma. Es decir, el VPN es el aumento de valor de la firma después de haber realizado la alternativa escogida. Por tanto, a mayor tasa de descuento, menor VPN. Se pueden presentar entonces, las siguientes situaciones: * Si el remanente es positivo, entonces el VPN es positivo. Aquí se está añadiendo valor y el proyecto debe aceptarse. * Si el remanente es negativo, entonces el VPN es negativo. Aquí se está destruyendo valor y el proyecto debe rechazarse. * Cuando se tienen proyectos con VPN positivo, entonces se debe escoger el que tenga mayor VPN. Este proyecto es el que crea más valor para la firma. La mejor forma de garantizar que un gerente produzca valor para la firma es escoger alternativas con VPN positivo.

¿Qué pasará con la banda?

Por Departamento de Investigaciones Económicas de SUVALOR.

El dólar en el corto plazo

El mercado interbancario del dólar viene mostrándose en las últimas jornadas bastante agitado y con una clara tendencia al alza, debido a que las expectativas están evidentemente puestas en la liberación de la banda cambiaria por parte de la Junta del Banco de la República. Eso hizo que en la semana pasada el peso experimentara una devaluación de cerca del 3% frente al dólar en sólo cinco jornadas de negociación, donde el tipo de cambio abrió en $1.914,00 el lunes y cerró el viernes en $1.964,00. En ésta última, la divisa estadounidense alcanzó a subir hasta niveles de $1.975,00, es decir a $4,96 del techo del corredor cambiario ($1.979,96).

Dicho aumento en el precio del dólar tiene un origen especulativo, pues el Índice de Tasa de Cambio Real (ITCR) señala que la divisa está actualmente en niveles muy superiores al nivel de paridad cambiaria real con respecto al peso colombiano.

Sin embargo, el trámite del crédito ante el Fondo Monetario Internacional (FMI) ha hecho pensar al mercado en la inminencia de la liberación de la banda cambiaria -que de hecho ya gozaba de muy poca credibilidad-, pues sus condiciones frente a algunos países que le han solicitado préstamos al Fondo en el pasado, han incluido la liberación de la moneda local. En el caso de Colombia, no hay motivos para pensar que la situación vaya a ser diferente y menos cuando la sostenibilidad del corredor cambiario implica elevar las tasas de interés.

SUVALOR opina que la liberación del tipo de cambio es un hecho que debe darse tarde que temprano y cuando llegue el momento de hacerse oficial dicha medida, la divisa será objeto de un ataque especulativo que la elevará a niveles superiores a los $2.000,00.

La pregunta entonces es ¿cuándo será liberado el tipo de cambio?. La hipótesis a la que apostaron varios agentes el viernes pasado de liberarla ese mismo día perdió vigencia en la medida en que el Banco Central aparentemente vendió entre Us$20 y Us$25 millones en operaciones veladas y el cierre quedó a $15,96 por debajo del techo. Pero habrá que esperar si el mercado se calma con la subasta de TES en dólares que hay programada para el miércoles primero de septiembre, lo cual sería como un pañito de agua tibia.

El dólar hacia el largo plazo

Ante la inminente desaparición de la banda cambiaria, muchas personas se preguntan si su inversión en dólares debe colocarse a largo o a corto plazo. Para responder esa inquietud, la atención se debe poner más en el tipo de cambio real que en el de cambio nominal.

Existe una correlación importante entre los flujos comerciales y de capitales ante niveles de tasa de cambio real competitivos y sobre éste influyen la inflación doméstica, las devaluaciones nominales y la inflación internacional. En la medida en que el tipo de cambio real aumenta, las exportaciones se vuelven más competitivas, las importaciones más caras y las inversiones nacionales más atractivas para los inversionistas internacionales. Obviamente, eso ocasiona un aumento en la oferta de divisas que le permite al tipo de cambio real caer a su nivel de equilibrio, pero este ajuste toma su tiempo.

De esta manera, se podría esperar que hacia el largo plazo la tasa de cambio real caiga, muy probablemente vía revaluación nominal provocada por una sobreoferta de dólares o, en el peor de los casos, por brotes inflacionarios. De ahí que partiendo del actual momento, eso llevaría a pensar que la inversión en dólares de una alta porción del total del portafolio no sería aconsejable hacia el largo plazo.

Sin embargo, la caída del sistema de bandas cada vez es más probable. El mercado está apostando contra una banda que ni es creíble, ni es defendible y por lo tanto SUVALOR cree que el mercado impondrá su voluntad y las autoridades económicas no podrán ser tan obstinadas de mantener un sistema que lo que está ocasionando es problemas. Por lo tanto, si se invierte a la actual tasa de cambio, SUVALOR reitera que la mayor parte de esta inversión en dólares deberá ser de corto plazo.

 En el gráfico 2 se toma la tasa de cambio real calculada por el Banco de la República y se halla un indicador que consiste en la devaluación corrida de 12 meses menos la resta del diferencial de inflación (inflación en Colombia – inflación en Estados Unidos). Éste indicador muestra una fuerte correlación con el calculado por el Banco de la República, pues ratifica la ayuda que hace la baja en la inflación sobre el aumento del tipo de cambio real y corrobora el cumplimiento de la teoría de la paridad de poder adquisitivo. Sin embargo, lo más importante que muestra el gráfico es que ambos indicadores se encuentran en un máximo y que el dólar seguramente tendrá que ajustarse hacia el largo plazo.
 
 
 

¿Qué hacer con la deuda en dólares? El aumento de la devaluación en este año tiene temblando a muchas empresas endeudadas en dólares. La solución de fondo es capitalizar. Con la combinación de la devaluación de este año (que podría superar el 30%) y el bajo crecimiento de las ventas de las empresas, todos aquellos que tienen grandes deudas en dólares lucen como los grandes equivocados del momento. La pregunta es: ¿cómo pudieron endeudarse tanto estas empresas que, además, lo hicieron en dólares?  Por supuesto, al mirar hacia atrás todos podemos ser sabios. Hasta hace pocos años, los bancos internacionales estaban prestando en abundancia y en condiciones muy favorables a las empresas colombianas. En ese momento, quienes eran vistos como tontos o cobardes eran quienes no se financiaban en dólares para acometer grandes proyectos en Colombia, un país que era la joya de América Latina. Sobra decirlo: las cosas cambian.  Toca en dólares Lo importante ahora es que las empresas afectadas logren una salida para el problema en que se metieron y que los colombianos aprendamos a manejar los riesgos de este tipo de endeudamiento.  Las empresas se endeudaron en dólares porque, por un lado, el crédito externo es indispensable en un país como éste. Nuestro sector financiero no cuenta con la capacidad para financiar las necesidades de capital cuando superan un determinado nivel. Basta decir que -sumada- la deuda externa de Celumóvil y Bavaria se acerca a US$800 millones.  Hace 5 años se conseguía deuda externa barata y abundante. Hoy tenemos que manejar las consecuencias.   Por otra parte, en la primera mitad de los 90, eran muchos los que creían que Colombia tendría tasas de crecimiento cercanas o superiores al 5% en el largo plazo y que el peso mantendría una tendencia secular a la revaluación, por cuenta de las exportaciones de petróleo. Al mismo tiempo, había grandes oportunidades inexplotadas en sectores no comercializables que exigían alta tecnología e importantes inversiones de capital. Los mejores rendimientos los obtendrían quienes pegaran primero y para estar en ese grupo había que conseguir plata en cantidades.  Ver Gráfico Además, la deuda en dólares fue claramente más barata que la deuda en pesos hasta el año pasado. Las condiciones financieras eran más favorables. Mientras que en los créditos en pesos es normal que las amortizaciones a capital empiecen desde la primera cuota, la banca internacional ofrecía esquemas de amortizaciones a capital del 10% o el 20% durante la duración del préstamo, con el pago de la mayor parte al final. Incluso se encontraban créditos en los que el capital se amortizaba con un esquema bullet, es decir, con un solo pago al terminar el período. Todo esto explica que la deuda externa privada en Colombia aumentara de cerca de US$6.000 millones en 1994 a casi US$16.000 millones en 1998.  Estos tiempos de abundancia no van a volver fácilmente, pues el flujo de crédito de los bancos privados a los países en desarrollo se ha secado a una velocidad vertiginosa. El crédito neto privado de los bancos comerciales hacia América Latina pasó de US$21.500 millones en 1996 a US$1.700 millones en 1999. Y América Latina ha tenido suerte: en Asia, para ese mismo período, la caída fue de US$62.700 millones a -US$16.000 millones.     Para las empresas que se meten a tener pasivos en dólares, hay tres opciones de manejar la situación. La primera es manejar instrumentos de cobertura de riesgo y tenerlos listos antes de que las cosas se pongan difíciles. La segunda es buscar un cambio en las condiciones de la deuda para que los pagos se ajusten al perfil de ingresos de la empresa. Y la tercera, cuando todo lo anterior ha fallado, es capitalizar la empresa. Si esto no es factible, la empresa podría dejar de ser viable.  Ver Gráficos Faltó cobertura  Una cobertura permite neutralizar el impacto de la devaluación sobre el balance. Las empresas pueden conseguir coberturas "naturales" cuando manejan activos que generan dólares, por ejemplo, cuando tienen exportaciones, o adquieren bonos Yankees, o TES en dólares.  Pero también hay instrumentos de cobertura que le garantizan a quien los posee el acceso a divisas en un monto y un momento determinados, a un precio fijado con anticipación. El mercado de instrumentos de cobertura apenas comienza a desarrollarse en Colombia. Como norma, sólo es posible conseguir coberturas para deudas con amortizaciones o vencimientos inferiores a los 6 meses, pues más allá de ese plazo es poco probable que un agente facilite uno de estos instrumentos, dada la volatilidad del mercado. Ver Gráficos El instrumento de cobertura más utilizado en Colombia -otros son los futuros y las opciones, pero no han tenido un desarrollo importante en nuestro país- son los forwards. Un forward consiste en la compra de un monto de divisas a una tasa negociada con la tesorería del banco, que las venderá al empresario en una fecha preestablecida. Son instrumentos hechos a la medida de cada cliente. Si la tasa pactada es inferior a la del mercado, el comprador se ve protegido frente al impacto de la devaluación.  El volumen de forwards transado ha venido creciendo rápidamente desde mediados del año pasado. El monto de los forwards comprados durante junio llegó a una cifra récord de US$1.518 millones, cerca del 10% de la deuda externa privada.  Sin embargo, un forward es un instrumento que, si bien ayuda a manejar los flujos de la deuda, es difícil que resuelva el problema de una empresa cuando los flujos de ingresos se vuelven estructuralmente insuficientes para atender los pagos. Además, sólo sirve si se compra antes de que ocurran los grandes movimientos de la divisa. Para muchas empresas colombianas, ésta ya no fue la salida.  Coordinar el largo plazo Para estas empresas, lo fundamental es ajustar su estructura de deuda para que coincida con la capacidad de pago. En el mercado se percibe hoy un fuerte afán por cambiar o sustituir pasivos financieros en dólares. Papeles Nacionales, por ejemplo, le ha pedido al Banco Anglo Colombiano que le establezca un cupo por $15.000 millones a un plazo de 3 años para pagar las operaciones a corto plazo, básicamente cartas de crédito en moneda extranjera. Por otra parte, se puede recurrir a la sustitución de deuda externa con pasivos de largo plazo en pesos, diferentes a deuda bancaria, como los bonos privados o la titularización de flujos futuros. Sin embargo, esta posibilidad no es para todo el mundo, pues el éxito en una emisión reside en la forma como el mercado evalúe la relación entre el riesgo del emisor y la tasa pagada.  A pesar de esas dificultades, la Compañía Celular de Colombia (Cocelco), por ejemplo, emitirá una titularización sobre los flujos futuros por tráfico entrante neto a su red celular. Los bonos tendrán un valor total de $150.000 millones y el 73% de lo recaudado se utilizará para pagar obligaciones financieras vigentes. Las deudas en dólares de Cocelco ascienden a los US$157 millones. Se pueden hacer combinaciones de instrumentos o alternativas. Por ejemplo, un empresario puede acordar el pago de vencimientos extraordinarios de capital, durante el camino de su crédito cuando goce de una alta liquidez y se anticipe una alta probabilidad de inestabilidad cambiaria. La condición en todos los casos sería la de bajar el costo global de la deuda. Ver Gráficos Desbalance Por último, la devaluación puede tener efectos muy graves sobre las empresas altamente endeudadas. Así le ocurrió a Celumóvil, que entró en causal de disolución debido a que la devaluación de la primera semana de julio disparó el impacto de su pasivo en dólares, que vale US$515 millones, sobre sus estados financieros. Al contabilizar la pérdida que traía la devaluación, el valor de su patrimonio se reducía por debajo del 50% del capital suscrito. Para subsanar la situación, los accionistas decidieron capitalizar la pérdida, con lo cual el valor nominal de la acción se redujo a $1 y se perdió una parte significativa del capital aportado por los socios. Para subsanar ese faltante, la compañía realizará una emisión de acciones en los próximos 6 meses por un valor de $180.000 millones. El mismo procedimiento fue aplicado por Occel, que redujo el valor de su acción de $1.000 a $100. La capitalización puede ser una posibilidad viable para muy pocos, pero es la solución final cuando la dimensión del problema supera ciertos límites. Quienes están a la espera de una medida del gobierno que aporte recursos para refinanciar deuda externa probablemente están mal enfocados, dados los compromisos en que ha incurrido ya el fisco con el salvamento de los bancos y con capitalización de deudas en pesos, y dado el rigor del ajuste que comandará el FMI.  Estamos, entonces, de vuelta en el punto de partida: capitalizar y replantear el manejo del riesgo cambiario hacia el futuro serán las únicas opciones que quedarán abiertas para muchas empresas. En los próximos meses se generarán muchas noticias por este lado de la economía. Deuda en dólares de algunas empresas que se transan en bolsa Año (US$ millones) Empresa Diciembre Diciembre 1997 1998 Celumóvil 515 Bavaria 35 263 Cementos del Caribe 6 99 Caracol Televisión 87 Cementos Boyacá 69 65 Distral 34 48 Occidente y Caribe Celular 97 35 Enka de Colombia 43 34 Cía. Colombiana de Tejidos 4 26 Cementos Diamante 277 24 Ingenio Riopaila 45 24 Cementos Rioclaro 3 17 Cía. Nacional de Chocolates 23 16 Ingenio Central Castilla 8 15 RCN Televisión 15 Cementos del Valle 13 12 Papeles Nacionales 2 11 Caracol Radio 5 8 Fuente: Supervalores